股市泡沫是個事先難於判斷的現象，但當股市下挫回到原起點時，我們回過頭來才發覺到曾經歷一個股市泡沫升起和破滅的循環。一般而言，股價上升總是在景氣低迷和無通貨膨脹之憂時，貨幣當局採取寬鬆貨幣政策的資金面因素所開始的，但當股價上升到一個泡沫現象則終有破滅的時候，除了獲利不佳或市場預期報酬率已達極限等企業本身的因素外，貨幣當局採取緊縮貨幣政策程度令投資人難以承受時，則是刺破泡沫的最大外在因素。
歷年來，常見美國股票指數的變動率在一年之中有高達30%的情形。例如，自1990年以來，美國道瓊工業指數的變動就有七次屬於這種情形，但不是每次的變動都是泡沫現象，其中較顯著的有2000-2002年之間的美國網路風暴、和2008-2009年之間的全球金融風暴，其特點如下：
一、在風暴期間，該指數每年最高點和最低點逐年向下，難於回升，堪稱股市泡沫破滅的現象。二、該指數要回升到風暴前之水準則歷時甚久，在網路風暴由2000年到2006年，金融風暴則由2007年到2013年，各花了約六年時間。這反映在金融風暴中，股市「套牢甚久、賺錢不易」的現象。三、在這二次風暴過程中，貨幣政策呈現「由緊而鬆、再趨緊」的循環現象。例如，在網路風暴中，美國聯邦資金利率由2000年7月的最高水準6.54%，一路下降到2003年12月之最低水準0.98%，而後再逐漸上升到2006年12月之5.24%，而該利率上升又再引起其後2008年的全球金融風暴和隨後聯準會採取超級寬鬆貨幣政策，將其聯邦資金利率引導至接近零的水準，目前為0.09%。這反映在金融風暴中，緊縮、寬鬆、緊縮的循環是貨幣政策的宿命。
推動美股自2013年以來穩定攀升的主要因素有：一、美國、歐元區、日本和中國持續採取寬鬆貨幣政策；二、預期美國將只會務實升息和美元走強；三、美國景氣復甦和企業獲利增加；四、外資偏愛美國。
首先，在美國景氣復甦和獲利好轉的大環境之下，歐美日先進國家和中國的寬鬆貨幣的全球資金部分流向美國，有推升美股的數量效果；值得一提的是，中國的廣義貨幣供給M2將近20兆美元，大於美國和日本的合計數，而其約4兆美元的外匯存底亦對全球的資金供給有很大的影響。
其次，若聯準會正式宣布升息，則缺少了預期升息的因素，短期間美元或會止升，外資投資美元資產將會減緩，甚至減少。另一方面，縱使美國聯準會開始調升利率，若能維持美國實質長期利率（例如10年期公債殖利率）低於其實質經濟成長率的情況，則歐日中和聯準會的原數量寬鬆效果將部分抵銷該升息的價格效果，減緩美股下修的程度。
最後，美國金融市場全球化的程度相當高，且逐年上升，例如，在美國境內的外國投資部位占美國GDP比率從2010年的79.32%上升到2014年第2季的94.19%，而美國的境外投資部位的GDP占比，在同一期間，則由47.85%上升到57.56%，因此美國和國際經濟金融情勢的變動都會影響美股的變化。值得一提的是，今年9月外資流入占美國長期證券投資的比率高達57.33%，而外資持股對匯率變動是相當敏感的，因此，美元走強似乎符合美股堅穩的利益。
當前美國經濟成長減緩，但股債匯市等金融面熱絡的不均衡發展現象，美股投資者開始憂慮上述助漲美股的因素會隨時反轉，變成黑天鵝現象。惟美國景氣持續復甦應是美股中長期很重要的穩定因子。
（作者是台北大學亞洲研究中心榮譽顧問）
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